春节前后，全球投资市场再掀波澜。先是全球最大对冲基金——桥水疯狂做空欧洲，将其对欧洲的空仓规模增加至220亿美元，做空对象遍布多个欧盟国家和商业领域。海银金控分析，由于桥水基金一向不是以分析个股而著称，反而更关心宏观经济走势——由于桥水基金此番沽空对象包括英国荷兰消费巨头联合利华，法国石油集团Total，德意志银行，德国工业巨头西门子, 到意大利银行Intesa，一时间市场再度猜测欧洲经济即将陷入新的衰退风波。

　　桥水基金沽空欧洲风波未息，上周末股神巴菲特在致股东的信中，吐糟当前的并购市场，直言之所以找不到合适的收购对象，因为价格“太贵”。海银金控分析，从两大国际资本大鳄的口中，给人一个直观的感觉，就是欧美股市、债市等金融资产估值已然偏高，即将面临下跌风险。那么事实真是如此?此番桥水基金与巴菲特发出的警告，是对还是错?本期海银金控将做全面解析。

　　在回答这个问题前，不妨先关注海外研究机构最新发布的一份调研报告：

　　金融行业数据公司Preqin在2017年底做的一份调查显示，45%的对冲基金投资者都认为，美股已经触顶，这也意味着波动性的回归。海银金控分析，Preqin这份调查还显示，37%的投资者计划采取更为保守的投资方式，仅有10%的投资者计划采取更为激进的投资方式，14%的投资者计划增加其在股票策略类对冲基金的风险敞口。

　　事实上，担心美国金融资产估值偏高风险的大型机构绝非少数。美国传奇对冲基金文艺复兴科技风控主管Ed Hubner在去年底的致投资者信中曾表示，更高的利率和更高的波动性正在到来，资产价格将面临“显著的盘整风险”，需做好准备迎接市场动荡。从这份调查与资本大鳄表态都能看出，尽管近期美股出现了明显反弹迹象，但越来越多投资者已经不再认为美股还有继续上涨空间，其估值已经悄然见顶。

　　海银金控认为，这背后，存在着多方面因素共振：

　　一、美国经济在经历此前高速增长后，已经开始出现疲态。

　　海银金控多方了解到，目前华尔街投资机构开始悄悄讨论美国经济面临衰退风险，其中一个重要理由是特朗普经济政策令美国财政赤字持续大幅增加，迫使美国不得不以更大规模举债度日，从而令美国经济发展存在隐患。

　　二、美股已经历经9年牛市行情，也有技术性回调的趋势，尤其是越来越多机构发现美国科技股的估值已经过高，市场正出现博傻行情——在谁都不知道股指顶点在哪里的情况下，就看谁是最后的买单者。即便很多人相信特朗普税改政策有助于美国上市公司盈利增加，但在高估值面前，这种盈利增速能否支撑当前高估值，存在着不小变数。

　　三、此前助推美股牛市行情的美债过低收益率局面已经出现彻底扭转，上期海银金控已经提到过，节后美国10年期国债收益率一度创下过去四年以来新高2.95%，市场普遍认为美国10年期国债收益率破3%就在近日，随着美债收益率持续走高，越来越多资金弃股投债，令美股出现较大回调的机率上升。

　　海银金控分析，高盛分析师Jan Hatzius、Alec Phillips近日发布的一份报告也指出，他们做了一项极端情境的压力测试，试图分析当利率大幅上升至4.5%时，经济和市场将受到什么样的影响。最终结果发现， 当美国10年期国债收益率上升至4.5%时，将导致美国经济急剧地放缓，但不会出现衰退，对2018年和2019年GDP增速的负面影响分别是减少0.5个百分点和1个百分点，GDP增速分别降至2.25%和1%。与此对应的是，美股暴跌20%-25%。

　　这导致越来越多投资机构相信美国经济正处于泡沫之中，全球资管规模最大的对冲基金桥水掌门人Ray Dalio就认为，美国陷入经济衰退的概率相当高，在2020年下次大选前发生的几率可能高达70%。海银金控分析，相比而言，欧洲日子也好不到哪里去。近日意大利大选前出现的金融市场动荡，表明欧洲分裂的隐患依然不低。海银金控大胆预言，若意大利大选最终出现支持意大利脱欧的政党执政，整个欧洲将再度面临民粹主义抬头风险，整个经济复苏前景将受到重大冲击。

　　海银金控认为，这或许也是桥水基金敢于斥资200亿欧元押注欧洲经济下滑的主要原因之一，此外，就经济层面而言，尽管欧洲经济此前复苏明显，但欧洲央行针对收紧货币政策的犹豫不决，其相对宽松的流动性导致整个欧洲股市债市持续上涨，同样出现估值过高的现象。一旦意大利脱欧等地缘政治风险来临导致避险情绪升温，估值过高的现象往往会触发欧洲股市债市大幅下滑。

　　因此，海银金控的整体观点是，欧美金融市场估值偏高俨然是一个不争的事实。但至于这种高估值现象何时出现破裂，很可能需要一个“黑天鹅事件”触发。在美国，这个黑天鹅事件目前看起来，主要是美债收益率持续攀升，而在欧洲，黑天鹅事件更多落在意大利大选等政治类事件身上。

　　那么，传统的避险工具债券，能否成为抵御欧美金融资产高估值破裂风险的最佳风险对冲工具?何况近期美债收益率上涨，也能创造不错的稳健回报。对此海银金控想引用股市巴菲特在致股东信里的观点——看起来安全的债券反而可能更危险。

　　巴菲特对此有着亲身体验——十年前，我和华尔街上有名的咨询公司Protégé Partners分别花了318,250美元，去购买了账面价值为500,000美元的零息美国国债。也就是说，账面价值为一美元的零息国债，我们拿到的成本价低于64美分。如果持有十年到期的话，我们的年化收益率将会是4.56%。

　　海银金控分析，一开始我们都决定将这笔国债持有到期。可是在我们购买之后，债券市场发生了一些非常奇怪的事情。 到2012年11月，我们的债券(大约需要五年时间才能到期)它们的市场价值已经达到了面值的95.7%。如果还以这个价格继续持有，在接下来几年他们带给我们年化收益率不到1%。确切地说，只有0.88%。

　　与美国股票相比，继续持有债券已经变成了一种愚蠢的投资。随着时间的推移，标准普尔500指数每股收益(净值)的年收益率远远超过10%。就在2012年，我和Protégé清仓了这些债券，转而购买了伯克希尔“B股”。

　　我本人也很想马上承认，就在即将到来的某一天，某一周甚至某一年，股票的风险将高于短期美国债券。 然而，随着投资者的投资期限延长，假设以与当时利率水平相对应的市盈率下买入股票，美国股票的多元化投资组合的风险程度将逐渐低于债券。

　　对于长期投资者来说，这是一个可怕的错误——这些投资者中包括养老基金，大学捐赠基金和储蓄型个人投资者，他们常常用投资组合的债券与股票的比率来衡量其投资“风险”。可事实是，投资组合中的高评级债券通常会增加这个投资组合的整体风险。

　　海银金控认为，巴菲特的这番措辞，其实给投资者一个很大的启示——以往，我们往往给债市与股票设定不同的投资比例，以此判断投资风格是激进，还是稳健，还是保守。但巴菲特的经历表明，这种操作未必能给投资者带来理想的回报，关键原因在于债市、股市的实际收益风险比，与我们预期的往往有很大的不同。因此，在这个瞬息万变的全球金融市场，要通过合理的投资决策获得稳健理想的回报，靠的未必是所谓的“方法论”，而是你对自己所投资的金融品种有着足够的熟悉，对其收益风险比的最新变化是否有足够全面精准的判断，能否及时根据金融市场变化优化投资组合。

　　或许，这也是在欧美金融资产整体估值偏高、即将见顶的环境下，能规避大跌风险而获得稳健回报的最佳方法。